El principio del fin del Default

Por Ramiro Castiñeira*

tunelEl nuevo gobierno reactivó las negociaciones con los holdouts que estaban estancadas desde 2014, cuando se agotaron todas las instancias judiciales y Argentina decidió no acatar el fallo adverso. Decisión que no sólo llevó a Argentina a un nuevo default de su deuda externa, sino que la inacción por dos años elevó el costo de la sentencia entre intereses y punitorios.

Respecto a la nueva oferta, los acreedores favorecidos por la sentencia disponen casi USD3.000 millones de títulos en default y la sentencia genera derechos a los acreedores por USD 9.000 millones a la fecha, lo que supone una tasa de interés implícita de 8,2% capitalizable desde el 2001. La oferta argentina es pagar el fallo en efectivo, pero con una quita casi del 30%, lo que reduce el total a pagar a USD6.500 millones y supone una tasa de interés implícita a 5,7%. Dicho de otra manera, el fallo multiplica x3 cada dólar en default y la Argentina ofrece pagar USD 2.18 por dólar. Como en todo promedio, algunos cobran algo más, otros algo menos.

Ahora bien, la otra mitad de los holdouts no se ven beneficiados por el fallo original, por no cumplir la condición para ser considerado me too. Para este grupo, la oferta del Gobierno Argentino es pagar USD 1,5 por cada dólar en default, lo que supone una tasa de interés implícita del 3,0% del 2001 a la fecha.  Dado que una parte de la deuda prescribió, estimamos que el máximo a emitir para pagar a este grupo de holdouts será cercano a los USD 3.600 millones.

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En definitiva, entre ambos grupos, los favorecidos por la sentencia más la oferta al resto de los holdouts, el Gobierno ofrece pagar poco más de USD 10.000 millones, equivalente a poco más de 2% del PBI, por los USD 6.000 millones de títulos en default.

Buena o mala oferta?

La respuesta cae de maduro sólo haciendo algunos números. Recordemos que el 93% de los acreedores que ingresaron a los canjes de 2005 y 2013, aceptaron la oferta del Gobierno de cobrar sólo 0.33 centavos por cada dólar en default.  Recien 14 años después cobrando a cuantagotas los intereses, este año recuperan el capital inicial entre títulos e intereses llegaron al 1 dólar. Rendimiento 0%.

Para tomar dimensión de la quita que asumieron, vale advertir que una inversión alternativa con una renta del 6% de interés capitalizable desde el 2001 a la fecha, ya habría acumulado USD 2,26 por cada dólar invertido. Por lo que la quita no baja de 53% para quienes aceptaron voluntariamente el canje de 2005 o 2010.

El otro momento importante en la regularización de la deuda externa fue la negociación con el Club de París. En 2014 se anunció un acuerdo que transformaba los USD5.000 millones en default en USD9.700 millones. Es decir, entre intereses y punitorios el gobierno pagó una tasa implícita de 5,7% capitalizable, que en 12 años llevó a duplicar la deuda con el Organismo. Pese a pagar USD 2 dólares por cada dólar en default, el Gobierno lo vendió como un éxito por lograr un acuerdo sin aceptar la auditoría del FMI.

En resumen, dependiendo de las distintas negociaciones de la deuda en default, los resultados a la fecha son: quienes entraron a los canjes multiplicaron x1 el capital original en default, los italianos x1,5, el Club de parís x2, la sentencia del juez Griesa multiplica x3, y la oferta argentina es reconocerla, pero hacerle una quita para multiplicar x2,18.

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En términos de tasa de interés implícita en los acuerdos tras 14 años, son: quienes entraron al canje no tuvieron rendimiento alguno 0%, los italianos sacan un retorno del 3%, el Club de París del 5,7%, y el fallo de Griesa implica una tasa de 8,2%, pero la oferta argentina es bajarla a 5,7%, igualando la oferta al Club de París.

Argentina no se juega la vida ni rifa su futuro en la negociación con los holdouts. Eso pasó en el 2005 cuando se negoció por primera vez la deuda en default por 81.600 millones. La amplia aceptación a una quita mayor al 53% logró un notable desendeudamiento, que permitió soportar errores posteriores, tal como los elevados punitorios que se pagó al Club de París, o la imprudencia de no reconocer el fallo adverso por la resaca del default, actitud que elevó la sentencia por los intereses que corrieron entre 2014 y 2015.

Los números hablan por sí mismos, la misma deuda que en 2001 entró en default y representaba 40% del PBI, descenderá a 16% del PBI en 2016, de los cuales 2% son la emisión para pagar la actual oferta. Bienvenido el esfuerzo para poner fin al default del 2001, bajo una oferta responsable ante un fallo adverso.


* Economista – Econométrica. Resumen del Informe Macro – Febrero 2016.

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Una respuesta a “El principio del fin del Default

  1. Agustin Benassi

    Me parece que el % de quita de los canjes 2005 y 2010 está sobreestimado por no considerar (a) el pago de cupón PBI en todo este período y (b) que los casos de canje por bonos Par no tuvieron quita nominal, a diferencia del caso de los Discount que se cita en el post.

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