El cazador cazado: en Argentina el cepo es más efectivo para deprimir la actividad que para conseguir dólares

Por José María Fanelli *

GunfadeLlegar al acto eleccionario de octubre en el contexto de una evolución mediocre del nivel de actividad es un escenario que el oficialismo seguramente desea evitar, sobre todo si se tiene en cuenta lo ocurrido en las elecciones legislativas de 2009. Esas elecciones tuvieron lugar en el momento exacto en que la economía estaba realizando la lenta digestión del shock externo asociado con la caída de Lehman Brothers y arrojaron un resultado poco alentador para el gobierno.

Podría pensarse que la tarea de incentivar la actividad es hoy más fácil que en 2009 en la medida que la situación internacional es bastante mejor:este año se espera que el mundo crezca alrededor de 3.3%, algo que contrasta con el sombrío panorama internacional de 2009. Sin embargo, ello está lejos de ser así porque a la mejoría en el plano internacional se contrapone el deterioro en las condiciones domésticas. La diferencia específica respecto de 2009 es que, mientras que al comenzar ese año la economía argentina mostraba superávit fiscal y de cuenta corriente, hoy esas holguras han desaparecido, restándole grados de libertad al gobierno para hacer política económica.

De manera sintética pero precisa, puede decirse que el factor central que explica la desaparición de los superávit gemelos es básicamente uno: el desastre energético. Por un lado, el exagerado incremento de los subsidios económicos (energía, transporte, empresas públicas) puso las cuentas fiscales en rojo aún cuando la recaudación no se deterioró. Por otro, luego de años de subsidiar la demanda de energía en un contexto de caída de su oferta por falta de inversiones, el desequilibrio entre la oferta y la demanda fue tomando la forma de un desbalance de la cuenta comercial energética que la Argentina hoy no puede financiar fácilmente y que llevó al gobierno a “administrar” las importaciones y controlar el mercado de cambios aún cuando la soja goza de altos precios y la cosecha fue buena.

Está claro que algo no debe haber salido bien en la implementación del modelo de matriz productiva diversificada que se ha intentado en los últimos diez años. Tres hechos son reveladores en este sentido. Primero, la diversificación productiva terminó en esencia en algo bastante simple: cambiar un recurso natural (soja) por otro (gas); segundo, la diversificación por destino tampoco es alentadora: las exportaciones industriales dependen críticamente de la demanda de automóviles de un sólo país (Brasil); tercero, no se generan dólares suficientes como para evitar que el nivel de actividad choque contra la restricción externa: aún cuando la economía prácticamente no creció el año pasado y este año lo hará probablemente sólo en algo más del 2%, la Argentina no consigue dólares para financiar las importaciones de energía que ese nivel de actividad demanda y se ve obligada a reprimir las importaciones.

Es razonable conjeturar, no obstante, que a pesar de las fuertes restricciones en lo fiscal y externo, tratándose de un período electoral, las autoridades tratarán de hacer todo lo que esté a su alcance para impulsar el nivel de actividad. Un problema no menor en este sentido, es que las medidas que se han venido implementando para suavizar la restricción externa y expandir el nivel de actividad están dando resultados muy alejados de los esperados. Esto es particularmente así en relación con el cepo cambiario. Las restricciones sobre la compra de divisas son hoy probablemente el obstáculo de mayor peso que enfrenta el nivel de actividad para expandirse en la medida que están generando: caída de la inversión por el efecto sobre la confianza; presión inflacionaria por la caída en la oferta de importaciones; deterioro en la creación y condiciones del empleo al perpetuar precios relativos no competitivos.

La restricción externa

Dada la importancia de la restricción externa como obstáculo para dinamizar el nivel actividad y crear empleo, no sorprende que las autoridades hayan estado muy activas en el frente cambiario durante el último mes. El objetivo central es crear un exceso de oferta de dólares, sea a través del aumento de la oferta o de un mayor control de la demanda. Por el lado de la demanda las acciones incluyeron: mayores controles sobre el mercado paralelo; regulaciones orientadas a identificar con mayor precisión los gastos de turismo en el exterior; limitación en el monto máximo diario de divisas para la compra de importaciones y aumentos en la tasa de interés para desincentivar el atesoramiento de dólares. Para apuntalar la oferta de dólares se avanzó en incrementar la disponibilidad de sustitutos cercanos: se vendieron bonos dolarizados en poder de la Anses y se avanzó en la reglamentación de las operaciones relacionadas con el CEDIN tratando de convertirlo en un cuasi-dólar.

Estas medidas son más de lo mismo: mayores restricciones que no brindan incentivos genuinos para aumentar de manera sostenible la oferta de dólares y reducir la demanda de divisas para atesoramiento. Datos sobre la inefectividad de estas medidas no faltan: el Banco Central no logra acumular reservas a pesar de que se trata del período del año en que la oferta de divisas es mayor: las liquidaciones del complejo sojero son mayores a las de 2011 y 2012 pero las reservas siguen cayendo y se ubican ya en sólo algo más de 38.000 millones de dólares. Esas reservas sólo pueden financiar las importaciones de algo así como medio año, cuando en el pasado eran equivalentes a las de uno entero.

Otro hecho que sorprende es que la “cuenta corriente cambiaria” arroja un fuerte saldo negativo de 2.261 millones de dólares que contrasta de manera impactante con el superávit de 2.304 millones del primer trimestre de 2012. Nótese que en las previsiones más optimistas el blanqueo podría arrojar un saldo de, digamos, 4000 millones dólares: esto es menos que la diferencia entre el superávit del año pasado y el de este año en la cuenta cambiaria (4.565 millones) en un sólo trimestre. El blanqueo es un stock que se recibe por única vez, mientras que el saldo negativo de la cuenta corriente cambiaria podría repetirse año a año de la mano del déficit energético. El blanqueo sería, así, a lo sumo un paliativo para sostener el nivel de actividad por un período breve.

Un punto central a tener en cuenta, en este sentido, es que las medidas no son neutrales para las expectativas: convalidan la percepción de los agentes respecto de que la escasez de dólares es real y que probablemente será mayor y no menor en el futuro. Esto no es neutral porque tiene el efecto contrario al que el gobierno espera: genera un exceso de demanda y no de oferta de dólares. Este efecto resulta claro cuando se analiza el balance cambiario del primer trimestre que acaba de publicar el BCRA. El balance muestra que el indudable éxito que el gobierno ha tenido en detener la fuga de capitales al impedir la compra de dólares para atesoramiento tiene como contrapartida que aparecen nuevas fuentes de demanda y de caída de la oferta que tienden a diluir ese éxito y, lo que es más significativo, terminan por afectar el nivel de actividad al desincentivar la inversión e impedir el ingreso de importaciones. Veamos.

Aumentó la demanda de dólares para servicios. Esto llevó a que el balance de servicios pasara de un saldo negativo de 55 millones en el primer trimestre de 2011 antes del cepo, a uno de 2.186 millones. En gran medida esto se explica por turismo y la demanda “artificial” de agentes que buscaron por esa vía hacerse de dólares o comprar paquetes de turismo a un dólar barato. Este aumento artificial de la demanda es una consecuencia directa del cepo. En realidad este saldo es el que explica que la cuenta corriente cambiaria haya arrojado un saldo negativo.

Desincentivo a la oferta de dólares con origen en la inversión directa. Esto es una consecuencia de las dificultades que enfrentan las multinacionales para girar dividendos. El giro de dividendos bajó de 327 millones en el primer trimestre de 2011 a 55 millones en el primero de este año. Se ahorran dólares por este concepto pero el costo es que se reduce para siempre el flujo de inversión extranjera. Ningún inversor pondría su capital en un lugar en el que no podrá cobrar dividendos.

Caída en la oferta de dólares por reducción en los flujos de financiamiento. Tanto el sector privado como el de organismos internacionales han reducido de forma drástica los flujos hacia el país. En el primer trimestre de 2011 entraron por ambos conceptos 1883 millones, pero en igual período de este año el flujo fue negativo por 1527 millones. Una diferencia de 2410 millones. Un punto adicional a tener en cuenta es que en el caso de las importaciones, algunos proveedores están pidiendo que las mismas se abonen en efectivo ante la expectativa de que podría haber una escasez de reservas en el futuro.

En suma, esto implica que se están reprimiendo importaciones de insumos y bienes de capital que son vitales para sostener el nivel de actividad económica para financiar el “gasto” en turismo y porque las restricciones están creando artificialmente un racionamiento de crédito externo que afecta incluso el financiamiento del comercio. Es el problema del cazador cazado.

Espacio fiscal y gasto electoral

El espacio fiscal con que cuenta el gobierno para implementar políticas orientadas a incentivar el nivel de actividad tampoco es suficiente, como lo muestra la persistencia de un déficit significativo. Por ello, será difícil expandir la demanda agregada antes de las elecciones sin tropezar sistemáticamente con (a) desequilibrios macroeconómicos recurrentes; (b) la necesidad de elegir a qué sector beneficiar, ya que no hay disponibles medidas capaces de beneficiar a “todos y todas” y, a diferencia del pasado, no quedan cajas disponibles.

En relación con el punto (a) el dilema básico es que, para expandir el gasto, las autoridades deben convalidar un déficit fiscal que, ante la falta de acceso al financiamiento externo, debe ser financiado en base a la emisión monetaria. Esto es incompatible con el mantenimiento de una brecha cambiaria estable –como se intenta hacer en estos días– porque la expansión de la oferta monetaria aumenta el poder de fuego de la especulación cambiaria. Por supuesto, el BCRA podría tratar de esterilizar la expansión colocando letras. Pero ello haría subir la tasa de interés y desplazaría al gasto privado. Nótese que esta operatoria sería muy similar a financiar la expansión del gasto mediante la colocación de deuda pública, con el agravante de que al ser las letras de corto plazo siempre estará la amenaza de un ataque especulativo. Si los CEDIN, en el escenario más optimista, sirvieran para expandir la oferta de “cuasi-dólares”, ello sería un paliativo pues ofrecería una alternativa para colocar los pesos. Sin embargo, ello no solucionaría el problema del gobierno: los CEDIN no representan financiamiento al sector público y tampoco hacen desaparecer los pesos; éstos sólo cambiarían de manos por lo que la amenaza de una aceleración de la inflación estaría siempre latente. De hecho, cuanto más exitoso sea el CEDIN, mayor será el peligro de una aceleración de la inflación por encima de los niveles actuales. Hay que tomar en cuenta que en buena medida la inflación se instaló por debajo del 25% porque el nivel de actividad y la creación de empleo han sido poco dinámicos.

En relación con el punto (b) probablemente el gobierno se verá obligado a concentrar sus esfuerzos en aquéllos sectores que perciba que rendirán mayores beneficios en términos electorales. Por ejemplo, en línea con la hipótesis de una mayor selectividad, se aumentaron las asignaciones universales por hijo pero al mismo tiempo se incrementó el impuesto a las ganancias sobre los salarios en la medida que el mínimo no imponible se corrigió menos que la inflación. También se agudizará, probablemente, el sesgo en el reparto de la obra pública.

En definitiva, de aquí a octubre es de esperar un gran activismo del gobierno para intentar impulsar el nivel de actividad y que ese activismo produzca ganadores y perdedores en la medida que las restricciones fiscal y externa no dejan lugar para políticas que se puedan implementar sin costos. Dado que el ciclo político llevará a las autoridades a tensar la cuerda sin atacar los desequilibrios que generan los problemas –empezando por el factor básico que marcamos, asociado con los subsidios a la energía y el transporte–, es de esperar que la situación macroeconómica atravesará un delgado desfiladero de aquí a fin de año. Una situación que demandará, luego de octubre, correcciones importantes en ciertos parámetros de política.


* Economista (UBA). Nota publicada en el  Observatorio Económico de la Red Mercosur.

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