Argentina: más vulnerable ante una situación global incierta

Por José María Fanelli *

La compleja situación financiera de España y la incertidumbre política en Grecia están impactando de manera negativa en las expectativas sobre la evolución de la economía internacional. La situación ha recreado un clima de pesimismo que recuerda los eventos de fines de 2008. Como ocurrió en ese momento, la onda expansiva está afectando ya a las economías emergentes, que venían creciendo a un ritmo razonable. Como China y Brasil no son una excepción a la regla general, este hecho tendrá consecuencias importantes sobre nuestro sector externo, en la medida que puede afectar tanto el precio de las materias primas como nuestras exportaciones industriales en el MERCOSUR.

De hecho, para la Argentina el potencial desestabilizador de una evolución negativa de la economía internacional es actualmente mayor al de 2008 debido a dos razones. La primera es que su economía exhibe hoy un nivel de vulnerabilidad macroeconómica muy superior en la medida que las cuentas externas y fiscales están en déficit. La segunda es que, hasta ahora, las reacciones de política han sido menos consistentes: mientras en 2009 las políticas fueron decididamente anti-cíclicas, hoy ocurre lo contrario. Esto es, mientras luego de la caída de Lehman Brothers las autoridades recurrieron a incentivos fiscales y a la depreciación de la moneda para mantener la demanda agregada y el nivel de actividad, hoy se están implementando medidas fiscales contractivas y de represión de importaciones y de la demanda de dólares, lo que refuerza los impulsos recesivos provenientes del exterior. Por supuesto, el carácter pro-cíclico de las medidas no es independiente de la mayor vulnerabilidad: son justamente los desequilibrios macroeconómicos preexistentes los que han achicado el espacio con que cuentan las autoridades para intentar suavizar el ciclo, obligando a privilegiar medidas de ajuste fiscal: no ajuste del mínimo no imponible; no ajuste de balances por inflación con el consiguiente aumento del impuesto a las ganancias; incremento de impuestos al campo en la provincia de Buenos Aires; ajuste en las provincias que enfrentan problemas para pagar sueldos; ajustes en el ritmo de la inversión pública.

Cabe acotar, no obstante, que si bien el espacio de política es menor, también es cierto que el uso que las autoridades están haciendo del mismo está lejos de ser óptimo. En particular, se está recurriendo a medidas de represión e intervención en el mercado de cambios en base a reglas no explicitadas y ello de por sí es una fuente de generación de incertidumbre que contribuye a deprimir aún más la demanda agregada, profundizando las fuerzas que actúan a favor de la recesión sin mejorar la competitividad. En este contexto, la amenaza más cercana que enfrenta la economía hoy es la de entrar en un proceso de recesión con inflación y deterioro sistemático de la competitividad. Veamos.

a. Mayor vulnerabilidad

En los años de recuperación económica que se extienden entre la caída de la convertibilidad en 2001-2 y la crisis internacional de 2008, la economía argentina mostró un rasgo muy alentador: creció y, simultáneamente, generó superávit gemelos; esto es, superávit fiscal y de cuenta corriente. Se trató de un rasgo novedoso y alentador, que rompía con la dinámica macroeconómica del período de posguerra, durante el cual la economía había generado déficit fiscales sustanciales de manera sistemática y nunca había estado en condiciones de crecer a tasas significativas y, al mismo tiempo, mantener un superávit en las cuentas externas.

Gracias a los superávit gemelos, en el momento en que el shock internacional de fines de 2008 golpeó a la economía, el gobierno contaba con margen para manejar las consecuencias. En el período inmediatamente posterior al shock, las autoridades pudieron implementar iniciativas anti-cíclicas porque los superávit fiscales previos habían generado espacio fiscal suficiente como para financiar esas iniciativas. Asimismo, la disponibilidad de reservas internacionales acumuladas en períodos anteriores impidió que la restricción de liquidez externa deviniera operativa, aún en un contexto en que la salida de capitales privados se acentuó como fruto de la mayor incertidumbre.

Una vez disipados los efectos de la crisis de 2008-9, en el momento en que la economía se reactiva, si las autoridades hubiesen continuado con la orientación anti-cíclica que adoptaron durante la recesión, lo lógico hubiese sido retirar los estímulos fiscales y, más concretamente, reducir el gasto público para dejar lugar a la expansión del gasto privado, sobre todo de inversión. Como eso no ocurrió, la economía pasó a evolucionar por encima de la capacidad plena. Esto puede verse claramente en el gráfico de más abajo, que muestra que, luego de la desaceleración de 2009, el PBI está por encima de su potencial.

¿Por qué la política pasó de anti-cíclica a pro-cíclica? Probablemente, ello se debió a que las necesidades del ciclo político resultaron más fuertes que las del ciclo económico: 2011 fue un año electoral y los incentivos para reducir la intensidad de los estímulos fiscales eran muy débiles o inexistentes. Pero más allá de los motivos, el sobrecalentamiento de la economía tuvo una consecuencia profunda: la desaparición de los superávit gemelos. Los gráficos siguientes son muy ilustrativos.

Como se observa, las trayectorias que siguen los superávit gemelos son muy parecidas. Un hecho impactante es que tanto el superávit fiscal como el de cuenta corriente desaparecen en el momento en que los términos del intercambio se encuentran en un máximo histórico. Este inusual evento es una consecuencia directa del carácter pro-cíclico de las políticas económicas en el período electoral: había más para gastar y se gastó más. El costo de esta estrategia, por supuesto, es que la economía ha quedado en una situación de vulnerabilidad que ha hecho reaparecer las dos amenazas más temidas de la posguerra: la vulnerabilidad ante shocks externos y fiscales. Esa vulnerabilidad era la que obligaba a implementar ajustes recesivos cada vez que la economía recibía shocks de ese tipo y la que, en definitiva, generaba la gran volatilidad que se observó en todo el período de posguerra, dando lugar a la dinámica llamada de stop-and-go. En este sentido no hay misterio: luego de 2003 siguió un período de crecimiento largo sin stop-and-go porque no había ni vulnerabilidad fiscal ni externa y, ahora, la amenaza vuelve porque la economía devino vulnerable nuevamente.

b. ¿Por qué pasó?

Una pregunta que surge naturalmente a la hora de evaluar estrategias para reducir la vulnerabilidad es: ¿qué factores hicieron que una situación tan sólidamente apoyada en los superávit gemelos se deteriorara tan marcadamente? Para contestar esta pregunta no alcanza con las variables económicas y hay que introducir elementos de economía política.

Una hipótesis plausible es que la forma que tomaron los estímulos en el período pre-electoral, al resultar pro-cíclicos, pusieron en marcha mecanismos de amplificación de los desequilibrios (“círculos viciosos”) muy difíciles de desactivar por los costos políticos que generan, aún en períodos post-electorales. La hipótesis es plausible porque los mecanismos que generan inestabilidad son fáciles de identificar y los motivos por los que el gobierno nos los desactiva, también. En este sentido, vale la pena considerar los siguientes mecanismos.

1. Subsidios excesivamente generosos a la energía y el transporte. Esto fue un componente básico del paquete pro-cíclico y hoy es una fuente de inestabilidad por dos razones. Por un lado, exacerbó el consumo de energía en un contexto en que la oferta local estaba cayendo y había que importar el faltante. Como resultado, el déficit de la balanza comercial energética estuvo aumentando explosivamente. Por otro, el gasto público en subsidios pasó a crecer de forma autónoma con la inflación. Por ejemplo, como el boleto de tren no sube, cuando suben los salarios ferroviarios para compensar la inflación, el gasto público sube automáticamente. Esto genera un círculo vicioso: la inflación alimenta el déficit fiscal por la vía de los subsidios, el Estado emite para financiar el déficit y ello mantiene la inflación alta. ¿Por qué no se desactiva este mecanismo que ha llevado el gasto en subsidios de 0.6 del PBI en 2005 a 3.6% en 2011? Porque corregir el valor de las tarifas generaría inflación, el gobierno no tiene un plan contra la inflación (de hecho, niega que sea un problema) y corregir tarifas sin un plan para controlar la inflación equivale a un suicidio político por las consecuencias que tendría en términos de aceleración de la inflación y caída de los ingresos reales de la población.

2. Tasas de interés negativas. Este fue un potente instrumento pre-electoral de incremento del gasto. Por un lado, incentivó la demanda de bienes de consumo durable; por otro, permitió financiar al gobierno de forma muy barata. Hoy, la falta de un instrumento financiero nacional que actúe como reserva de valor ante la inflación incentiva la demanda de dólares como vehículo de ahorro y, también, de bienes durables. Esto genera inestabilidad porque en un momento en que ha desaparecido el superávit externo, se estimula la demanda de dólares, sea para atesorar, sea para importar. Nótese que los bienes de consumo durable tienen gran componente importado y, además, cuanto mayor el crecimiento, mayor la demanda de combustibles (en 2011, el PBI creció 9% y las importaciones, 30%). ¿Por qué no desactivar este mecanismo? Porque hacerlo es incompatible con seguir financiando al gobierno en base al impuesto inflacionario: para que las tasas de interés suban hay que emitir menos y ello obligaría al gobierno a financiarse de otra forma en un contexto en que no tiene acceso a financiamiento de mercado. La elección hasta ahora fue reprimir la demanda de dólares, con el resultado de que se está ampliando la brecha entre el dólar oficial y los diversos paralelos, aumentando de esa forma la amenaza de una aceleración de la inflación si los agentes pasan a basar sus expectativas en la evolución del dólar paralelo y no el oficial, como ya ocurriera durante el período de stop-and-go. En este sentido, la autoridades estarían pagando todos los costos de una depreciación de la moneda sin recoger ninguno de sus beneficios bajo la forma de una mayor competitividad para el sector transable (la industria y el campo).

3. Ajuste del tipo de cambio por debajo de la inflación. Se sabe: la inflación es enemiga de la popularidad cuando va más rápido que los salarios. Este no fue un problema en el período pre-electoral justamente porque los salarios siguieron o superaron el ritmo de aumento de los precios. ¿Cómo se logró esto? Dada la política pro-cíclica de incentivo a la demanda agregada y el aumento de salarios, las autoridades recurrieron (como en la época de la tablita de Martinez de Hoz y durante el período de convertibilidad) a la única herramienta anti-inflacionaria que tenían disponible: el tipo de cambio. La corrección del tipo de cambio por debajo de la inflación se convirtió en la estrategia básica para la contención de la inflación. Esta estrategia fue y es una fuente de inestabilidad porque, dada la evolución de los salarios, el atraso en la corrección cambiaria se traduce en un incremento continuo pero insostenible de los costos internos que amplifica el desequilibrio de la cuenta corriente. Este rasgo de inestabilidad se acentuó recientemente debido al mayor ritmo de depreciación del real, que en los últimos doce meses superó el 25%. Obviamente, si hoy se intentara desactivar este mecanismo por la vía simple de “seguir la inflación desde atrás” con el dólar, se asumiría un riesgo muy alto: acelerar la inflación sin conseguir el objetivo de mejorar el tipo de cambio real y la competitividad. Además, acelerar el ajuste en el precio del dólar sin corregir los subsidios a la energía inflaría el déficit fiscal. Por ello se entiende que el gobierno se haya resistido a decidirse por esta opción. Al igual que en el caso de los subsidios, corregir el desequilibrio en el tipo de cambio real sin un plan anti-inflacionario sería muy riesgoso. Por ahora, se optó por reprimir las importaciones, el atesoramiento de dólares, el giro de dividendos, etc. y no está claro que el remedio sea mejor que la enfermedad: los grados de discrecionalidad que se observan en la aplicación de las políticas están generando niveles de incertidumbre que afectan no ya a la inversión –una decisión a largo plazo– sino a las actividades de producción del día a día por los problemas para importar y administrar el capital de trabajo debido a los cambios en la reglamentación para liquidar ingresos de exportación.

c. ¿Quo vadis?

Hemos comentado los motivos por los cuales el gobierno no ha desactivado los mecanismos que generan inestabilidad. Pero hemos visto también que existen signos claros de inestabilidad, en la medida que se profundizan los desequilibrios de corto plazo de forma evidente: brecha cambiaria creciente, fuerte represión de importaciones con distorsión de cadenas productivas, desaceleración en el nivel de actividad, inflación persistente y debilitamiento competitivo. Ante este cuadro, “más de lo mismo” no es una opción y, de hecho, las autoridades están muy activas. El problema es que las medidas han resultado hasta ahora difíciles de anticipar y son discrecionales y ello hace desaparecer dos insumos que son esenciales en cualquier actividad económica: la credibilidad y la previsibilidad de las reglas de juego.

Para revertir este cuadro, hay dos pasos que parecen indispensables. El primero es reducir el grado de discrecionalidad, dotando de mayor transparencia a las reglas de juego. El segundo sería incluir en el diagnóstico que la inflación es un problema. Sobre la base de una estrategia para controlar la inflación sería factible atacar el núcleo de las distorsiones mencionadas: los subsidios que erosionan las cuentas fiscales y el equilibrio externo al incentivar la demanda de energía, la tasa de interés negativa que deja al público sin opciones para ahorrar y un tipo de cambio real poco competitivo que incentiva las importaciones, castiga a los exportadores y alimenta la demanda de dólares por las expectativas de una depreciación futura.

Un activo de gran valor con que cuentan las autoridades para reducir la vulnerabilidad y la inestabilidad latente es que los desequilibrios que enfrentan son, sobre todo, de flujos más que de stocks –aunque hasta cierto punto la energía es una excepción a esta regla por la caída de reservas– y generados, sobre todo, por los desequilibrios en los precios relativos (tipo de cambio real, tarifas). Esto es, si bien en los flujos la Argentina estuvo estos últimos dos años tratando de vivir por encima de lo que puede, lo cierto es que ese desequilibrio se puede corregir y, a diferencia de España o Grecia o Argentina de 2002, luego de corregidos esos desequilibrios de flujos de corto plazo, no estarán agazapados y exigiendo ajustes niveles de endeudamiento público o externo insostenibles.

Cambia. Todo cambia. La cuestión es darse cuenta a tiempo.


* Economista (UBA). Nota publicada en el  Observatorio Económico de la Red Mercosur.

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3 Respuestas a “Argentina: más vulnerable ante una situación global incierta

  1. Oscar Cacho Sperling

    En el análisis presentado hay dos componentes que parten de la Política Económica y de la Política.
    en el primero luego del diagnóstico, que comparto, daría la impresión que las medidas tomadas se quedan a medio camino en tanto que generan reacciones en la conducta de los actores económicos contrarias a los buscado en los enunciados. Otras medidas son contradictorias entre si y de difícil solución, como el tipo de cambio y el costo de los subsidios a la energía. Evidenciando una falta de coordinación entre los sectores del gobierno. Resumiendo medidas de tipo espasmódicas sin evaluar el impacto de las mismas, ni en el corto o largo plazo, ni es las expectativas de los actores económicos.
    Desde el aspecto de La Política, la falta de discusión/debate con diversos sectores, y coordinar aspectos institucionales, en deterioro, hacen que la imprevisibilidad sea un elemento de tensiones donde los ajustes se diriman en términos duros y por fuera de los canales que correspondan.
    Lic. Oscar Cacho Sperlin

  2. Me parece que el post de Fanelli bien argumenta por qué esta vez la economía argentina es más vulnerable que en 2008 con el desenlace de la crisis financiera internacional. Coincidiendo en términos generales con esos argumentos considero conveniente puntualizar algunos aspectos. Es cierto que ahora hay menos “espacios” macro que en 2008/9 para hacer políticas anticíclicas. Pero me parece oportuno recordar que las políticas aplicadas, particularmente comienzos de 2009, lejos estuvieron de ser “óptimas”. 1) Si bien el BCRA decidió depreciar el peso respecto al dólar estadounidense, como lo aconseja una política anticíclica, lo hizo varios meses más tarde de lo que lo hicieron Brasil y Chile. 2) Es cierto que en materia fiscal la misma presidente anunció un paquete de obra pública ambicioso a los pocos días que se anunciaban planes en Estados Unidos y otros países (incluso se enfatizó que el nuestro era más significativo en términos de PIB que el de EEUU). Sin embargo, cuando al día siguiente se pudo ir a los detalles del programa se descubría que buena parte de la obra pública ya estaba incorporada en el presupuesto para ese 2009. Hoy se puede evaluar que la política fiscal resultó anticíclica por el efecto del llamado estabilizador automático (la recesión implica menos recaudación esto es menor sustracción de capacidad de gasto privado), pero cuando se limpia este efecto encontramos que prácticamente no hubo política fiscal discrecional anticíclica como se presumía. Otra forma de chequear los resultados de las supuestas políticas anticíclicas sería hasta que punto evitaron que el PIB cayera. La caída verdadera del PIB superó 3,5% (aunque es bueno resaltar que no son muchos los que pueden medirla por carecer de información de base fidedigna, conocimiento de las metodologías, disponibilidad de ponderaciones y/o know how). Me parece significativo tener en cuenta que si bien hoy hay menos espacio, 2008/9 era en todo caso menos malo que hoy y esto es porque los desequilibrios flujo que son la base de la vulnerabilidad actual, y que bien se mencionan, comenzaron desde hace bastante, no son algo que apareció de golpe hacia fines de 2011 sino el producto de una acumulación de desajustes que empiezan en derredor de 2006. Esto me lleva a una última observación respecto al mensaje final relativamente esperanzador según el cual por tratarse de desequilibrios flujo más que stocks (más allá de la mención de la energía a la cual se podría agregar la destrucción del stock ganadero) las autoridades cuentan con un activo de gran valor. Es cierto que los desequilibrios nuestros no pueden compararse con Grecia, España o Argentina 2002, pero me parece que hay también una subestimación sobre los desequilibrios stocks en que derivaron las desequilibradas políticas de los últimos años. Me refiero particularmente a lo que considero un menosprecio por parte de no pocos de los problemas stock que genera el llamado financiamiento intra-sector público, que ante el continuo deterioro de las cuentas fiscales (eran muy superavitarias en 2004/5) reemplazó al cierre del financiamiento externo (básicamente a partir del cuasi default de los bonos ajustados por CER desde principios de 2007). Este financiamiento ha descapitalizado a numerosos organismos públicos que eran superavitarios o disponían de excedentes de liquidez temporarios (AFIP, fondos fiduciarios, Banco Nación, y sobretodo ANSES y BCRA). Buena parte de este deterioro patrimonial no figura en las cifras de deuda pública o reducen significativamente la deuda neta pero deberá ponderarse apropiadamente al momento de la “corrección”. Pero bueno, en todo caso esto será tarea ardua para el que venga.

  3. Pingback: Economía: Demanda Agregada y Vulnerabilidad | Juliocarrizo's Blog

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