La Política Fiscal en la Macro: ¿Qué hay de nuevo, viejo?

Por Emiliano Basco, Tomás Castagnino y Laura D’Amato [1]

En el transcurso de las últimas dos décadas, en las que se lograron reducciones “permanentes” de la inflación de tendencia y la volatilidad del producto,[2] primero en los países industriales y más adelante las economías en desarrollo, se instaló un consenso en torno a que la regulación del ciclo económico y la estabilidad de precios debería recaer casi exclusivamente en la Política Monetaria.[3] La crisis financiera internacional dejó en evidencia algunos de los límites que enfrenta y puso nuevamente en primera plana viejas cuestiones asociadas a la efectividad de política fiscal que habían quedado a un costado tanto en los debates académicos como en el quehacer de la política macroeconómica. ¿Puede la política fiscal hacerse cargo de la moderación del ciclo económico y la estabilidad de precios? ¿Bajo cualquier circunstancia? ¿Es conveniente? Y para un país en desarrollo, ¿qué?

No podríamos decir nunca que los economistas sabemos todo lo necesario para dar una respuesta definitiva a esas preguntas, pero sí que sabemos unas cuantas cosas. La literatura teórica y empírica sobre el tema nos provee de una batería de resultados y evidencia que nos dejan cerca de las respuestas a esos interrogantes. Describamos, entonces, lo que sabemos.

En la medida que del Gobierno y del Banco Central se piensen como un único agente que opera en conjunto, las restricciones presupuestarias que ambos enfrentan pueden “consolidarse”. Considerando que el Gobierno no puede refinanciarse “para siempre” emitiendo deuda, las necesidades de financiamiento del Gobierno, luego de gastar y cobrar impuestos, pueden cubrirse con emisión monetaria. La política fiscal tiene, entonces, un rol preponderante en la regulación de la cantidad de dinero que al final de cuentas circulará en la economía y por lo tanto incide de manera importante en la determinación de la tasa de inflación de tendencia y el nivel de precios en el largo plazo. Esto es justamente lo que apuntan la ya clásica “desagradable aritmética monetarista” de Sargent y Wallace (1981) y la más actual “Teoría Fiscal del Nivel de Precios” desarrollada por Leeper (1991), Sims (1994) y Woodford (1994), entre otros.

La evidencia en el caso de Argentina, si se adopta una perspectiva de largo plazo, es muy alusiva en este sentido. Como mostramos en un trabajo reciente,[4] del que tomamos el gráfico a continuación, existe un claro y acentuado co-movimiento entre los déficits fiscales y tres de las variables que describen el comportamiento nominal de la economía: el dinero, el tipo de cambio y la inflación. El déficit fiscal anticipa temporalmente a las demás y explica una porción mayoritaria de la variabilidad de todas ellas.[5] Es decir, desde un punto de vista histórico, la débil performance fiscal ha sido determinante para explicar la inestabilidad nominal de los años de alta inflación, pero es también su mejora la que ha dado espacio a la mayor estabilidad nominal de los últimos veinte años.

Figura 1. Desempeño fiscal y la macro nominal argentina: una mirada de largo plazo.

Nota: El tipo de cambio (eje izquierdo) y el M1 (eje izquierdo) están definidos en variaciones interanuales (diferencias logarítmicas) y el déficit fiscal (eje derecho) está expresado como porcentaje del PIB. La inflación (eje izquierdo) está calculada como el logaritmo natural de 1 más la variación interanual del índice de precios al consumidor.

Si nos enfocamos en un horizonte de mediano plazo, digamos en “el horizonte del ciclo económico”, mucho menor es el nivel de consenso en la teoría macroeconómica sobre la manera en qué la política monetaria y la fiscal se relacionan y cómo esas interacciones impactan en los agregados macroeconómicos relevantes. De hecho, el modelo neo-keynesiano convencional para la modelación de la política monetaria omite esa interacción suponiendo un régimen de “dominancia monetaria” (es decir, un esquema en el cual el fisco acomoda pasivamente sus necesidades de financiamiento de manera de no entorpecer el accionar de la política monetaria), al tiempo que los intentos por incorporar explícitamente la política fiscal a estos modelos en no pocas oportunidades contradicen la creencia extendida entre quienes diseñan y ejecutan la política macroeconómica de que los impulsos fiscales tienen un efecto expansivo sobre el nivel de actividad.

No hay más remedio que recurrir a la evidencia empírica para ir zanjando las controversias. En el caso de los países industriales se corrobora que la política fiscal tiene efectos reales y que su comportamiento es predominantemente contra-cíclico (Perotti, 2007). En contraposición, la evidencia para economías en desarrollo es escasa y no muy actual. Lo más reciente (y francamente no muy revelador para quienes habitamos estos suelos) es un trabajo de Gavin y Perotti (1997) en el que encuentran que la política fiscal ha tendido a comportarse procíclicamente en América Latina, particularmente en la fase contractiva del ciclo, a diferencia de lo que se observa en las economías industriales.

 En nuestro trabajo vamos un poco más allá y estudiamos conjuntamente el accionar en el ciclo de la política fiscal y la monetaria y su impacto en el nivel de actividad y la inflación entre 1993 y 2009, período en el que la inflación se mantuvo baja en términos históricos. Además de reforzar las conclusiones acerca de la prociclicidad de la política fiscal (si es que acaso era necesario), pudimos constatar que la política monetaria no ayudó a contrapesarla, y viceversa. Es decir, el comportamiento fiscal estuvo bastante lejos del esperable bajo un esquema de dominancia monetaria.

 Por otra parte, constatamos para estos últimos años de menor dominancia fiscal (y relativamente menor inflación), que una política fiscal expansiva estimula el nivel de actividad e, indirectamente a través de este canal, a la inflación. Algo similar a lo que ocurre con los estímulos monetarios, salvo que éstos también impactan directamente en los precios. Además, de la comparación de ambas políticas, pudimos concluir que la política fiscal es menos potente por dos motivos: (i) como dijimos, tiene sólo impacto indirecto sobre la inflación; y (ii) su impacto directo sobre el nivel de actividad (y por lo tanto indirecto sobre la inflación) es menor.

A esta menor potencia se suman otros conocidos condicionantes de la operatoria de la política fiscal, como la inercia del presupuesto, el hecho de que se lo vota una vez al año y la existencia de restricciones políticas y sociales, que limitan su capacidad de hacer “sintonía fina” a través del ciclo. En resumidas cuentas, si bien la política fiscal tiene incidencia sobre la demanda agregada, parece que cuenta también en este sentido con una desventaja relativa respecto a la política monetaria.

 ¿Quiere decir esto que bajo ninguna circunstancia un gobierno debería hacer uso de la política fiscal? De ninguna manera, pero, como con toda herramienta, hay que saber cómo y cuándo utilizarla.

Una lección bien aprendida de la crisis del ’30, como corrobora la experiencia durante la crisis financiera de 2008, es que la política fiscal es sumamente efectiva para estimular la demanda agregada en situaciones de “trampa de liquidez”, un contexto extremo y poco habitual en el cual la tasa de interés “no ajusta” (por ejemplo cuando llega a su limite de cero). Un argumento keynesiano de larga data, y que la academia, con modelos teóricos algo más sofisticados pero que en esencia mantienen el mensaje, ha rescatado recientemente (véase por ejemplo Christiano y Eichenbaum, 2009).

 En las economías emergentes parece haber razones adicionales para utilizar la política fiscal de manera que complemente a la monetaria en la suavización de la demanda agregada. En efecto, la política monetaria enfrenta límites para actuar contra-cíclicamente ante cambios drásticos en las condiciones de liquidez en los mercados internacionales y cuando existe una volatilidad y dependencia acentuada de los términos del intercambio. De hecho, éste parece haber sido el caso en una parte importante de los países de la región, en los que el espacio fiscal ganado durante la última fase expansiva permitió a la política fiscal jugar un rol contracíclico, facilitando la absorción y posterior recuperación del shock externo que implicó la crisis financiera global.

Por último, la política fiscal tiene un rol difícilmente delegable en potenciar la oferta agregada en el largo plazo mediante políticas de infraestructura, educación, salud, investigación y desarrollo, y en el caso de las economías emergentes, también a través de políticas orientadas a la integración social y productiva de los sectores excluidos. Eso sí, siempre preservando la solvencia de sus cuentas en el tiempo, condición ineludible para la estabilidad nominal en el largo plazo.

 Referencias

Basco, Emiliano, Tomás Castagnino y Laura D´Amato (2010), “An Insight into Fiscal and Monetary Policy Interactions: Argentina 1960-2009”, mimeo.

Christiano, Lawrence, Martin Eichenbaum y Sergio Rebelo (2009), “When is the government spending multiplier large?” NBER Working Paper Series, Working Paper 15394.

Gavin, Michael y Roberto Perotti, (1997).”Fiscal Policy in LatinAmerica”, NBER Macroeconomics Annual 1997, Volume12, 11-72, National Bureau of Economic Research.

Perotti, Roberto (2007), “In search of the Transmission Mechanism of Fsical Policy”, NBER Working Paper series, Working Paper 13143.

 Leeper, Eric (1991),”Equilibria under “active” and” passive” monetary and fiscal policy”, Journal of Monetary Economics, 27 (1), 129-147.

 Sargent, Thomas y Neil Wallace (1981), “Some unpleasant monetarist arithmetic”, Federal Reserve Bank of Minneapolis, Quarterly Review, issue Fall.

Sims, Chris (1994), “A simple model for study of the determination of the price level and the interaction of monetary and fiscal policy”, Economic Theory 4 (3), 381-399.

Woodford, Michael (1994), “Monetary Policy and Price Level Determinacy in a Cash-in-Advance Economy”, Economic Theory 4(3), 345-380.


[1] Las opiniones de los autores no necesariamente representan las de las instituciones a las que pertenecen.

[2]  Fenómeno que se conoce en la literatura académica como la “Gran Moderación”.

[3] Este consenso se fundó en gran medida en el escepticismo predominante acerca de potencial rol estabilizador de la política fiscal, basado en argumentos de equivalencia ricardiana y en la mayor rigidez y lentitud de la política fiscal para responder al ciclo económico. También se sumó en muchos casos, la necesidad de los gobiernos de despejar dudas sobre la solvencia fiscal intertemporal luego de haber transitado procesos de consolidación fiscal.

[4] Basco E., T. Castagnino y L. D´Amato, “An Insight into Fiscal and Monetary Policy Interactions: Argentina 1960-2009”, mimeo, noviembre 2010.

[5] Lo que en el trabajo corroboramos mediante tests de causalidad de Granger y descomposiciones de varianza.

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