De la inflación, el dólar y los pisos ascendentes

Por Eduardo Levy Yeyati

El debate sobre la inflación argentina tiende a ser obsesivamente circular, como un dibujo de Escher o una cinta de Moebious, tal vez porque no podemos nada con márgenes de error menores al 5%, o porque intuimos con angustia que conviviremos (con la inflación y con el debate) por varios años más.

 Pero la discusión suele morderse la cola también porque las causas de la inflación son varias y cambiantes, lo que desconcierta a los exégetas que buscan el origen único que revele la receta simple para combatirla (o, en el caso de algunos funcionarios públicos, para desentenderse del problema).

No vale la pena ahondar en conceptos ya discutidos, por ejemplo, aquí (así como innumerables veces en la blogósfera y medios varios). Basta decir que la inflación obedece hoy tanto a factores de demanda (plata dulce, gasto creciente, economía recalentada) como de oferta (precio de productos primarios, oferta de hacienda, dólar, etc.). Pero que, de un tiempo a ésta parte, refleja fundamentalmente esa mezcla de correcciones adaptativas, expectativas desancladas y agilidad remarcatoria que suele caracterizar a los regímenes de inflación crónica.

La incidencia de factores de demanda y oferta, si bien presente, no puede explicar un nivel de inflación esperado para 2011 del 25%-30% –nivel que, de no ser por un ancla cambiaria a marcha forzada, y un tercio del IPC “administrado” con subsidios, estaría varios puntos por arriba de ese rango.

Como prueba, basta señalar que a mediados del 2009, cuando el producto caía alrededor del 4%, la inflación no descendió por debajo del 13%.

El punto no es trivial: de ser cierto, pretender reducir la inflación a niveles de un dígito con metas de inflación y política monetaria contractiva sería excesivamente costoso –a mi juicio, el argumento principal para complementar cualquier estrategia antiinflacionaria con un acuerdo de precios y salarios alrededor de una meta realista.

Pero, al parecer, el punto no es obvio: según se sugiere en este excelente post de Martín Uribe en FocoEconómico (y de la discusión que lo acompaña), la estanflación de 2009 podría explicarse en cuatro palabras: ¡Es el dólar, estúpido! Es decir, es el hecho de que el gobierno, en 2009, optara por dejar que el tipo de cambio nominal ajustara hacia arriba, en línea con la recuperación mundial del dólar –aunque con algún rezago, propio de quienes cifran en el dólar la suerte de la estabilidad financiera. La receta antiinflacionaria que se desprende de este diagnóstico es sencilla: para desinflar la inflación basta una fuerte apreciación cambiaria.

Sin embargo, resulta llamativo que, siete años después de la Gran Devaluación del 2002, la convergencia al tipo de cambio de equilibrio (aun incorporando la mejora en los términos de intercambio) siga causando no ya una inflación moderada, sino una creciente.

De hecho, una mirada a la anatomía de la inflación en el período post-Lehman Brothers no se aviene totalmente a esta hipótesis cambiaria. Veamos.

Primero, para identificar el efecto de la convergencia del tipo de cambio real (que no es otra cosa que la inversa del cociente entre bienes no transables y transables, PN/PT) a un nivel de equilibrio más elevado, vale rastrear su evolución en el tiempo. Antes que tomar la inflación de alguna controvertida fuente privada, usemos una fuente oficial: el promedio ponderado de los datos no intervenidos (y públicos) de las reparticiones del INDEC en las provincias de Córdoba, Santa Fe y San Luis, que ofrecen los cortes por rubro necesarios para descomponer el IPC en precios administrados (vivienda y servicios básicos, y transporte y comunicación), bienes transables (alimentos y bebidas + indumentaria), y bienes no transables (el resto).

Abstrayéndonos de los precios administrados, uno esperaría que una política de dólar alto (o un salto en el tipo de cambio nominal) redujera el valor de los bienes de consumo doméstico en relación a los bienes exportables (esto es, bajara PN/PT). En particular, de ser cierta la hipótesis de que la inflación en el período de contracción se debió a la mayor devaluación, uno esperaría ver a la inflación liderada por alimentos y bebidas (PT), con el resto de los bienes no administrados (PN) en niveles estables o cayendo.

El gráfico muestra precisamente lo contrario: la inflación anual de transables descendió a niveles de un dígito al momento del ajuste cambiario, para acelerarse hasta el 30% justo cuando el gobierno viraba hacia una política de dólar planchado. Los motores detrás del comportamiento de los alimentos es fácil de explicar: bajaron gracias al colapso internacional de las commodities en el pico de la crisis, y subieron siguiendo el derrame del shock de oferta cárnico a principios de 2010.

 En el ínterin, la inflación no transable, independiente del tipo de cambio, se mantuvo sólida en niveles de dos dígitos, con un mínimo de 13% hacia fines del 2009. ¿Por qué? Porque, indiferente a los shocks de oferta que mueven el precio de los alimentos, los bienes de consumo doméstico reflejaron el carácter crónico de la inflación –en particular, la presencia de un piso de inflación que, con el hábito, parece elevarse un poco cada año.

Las implicaciones políticas de esta evidencia son importantes. Por un lado, no bastaría con una apreciación nominal del 20% para revertir estos años de estímulo inflacionario: insistir con el ancla cambiaria ofrece más pérdidas (de competitividad) que ganancias.

Por el otro, parece insensato pensar en reducir la inflación a un dígito a fuerza de política monetaria contractiva. Invirtiendo el argumento: si una contracción del 3% del producto en 2009 logró hacer descender la inflación no transable sólo a poco menos del 15%, ¿qué sacrificio económico sería necesario para reducir esta tasa a niveles de un dígito puramente con políticas de enfriamiento de la demanda?

Naturalmente, un programa monetario con una inflación implícita de aquí a las elecciones por encima del 30% (el número que se desprende de agregados creciendo al 40% y un crecimiento que en el mejor de los casos no superará al de 2010), y un gasto que probablemente no le irá en zaga, agregan más leña al fuego.

Pero, aún haciendo el esfuerzo mental de imaginar un gobierno que eventualmente contenga estos factores inflacionarios, parecería que sólo un mecanismo de coordinación creíble (llámese acuerdo, concertación o pacto) puede resetear los precios relativos a niveles que detengan la carrera de ajustes.

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3 Respuestas a “De la inflación, el dólar y los pisos ascendentes

  1. Eduardo, ya sabés que no estoy de acuerdo en la necesidad de un acuerdo de precios y salarios. Ya lo discutí en los comentarios a esta nota tuya. Ahora agrego que en los últimos dos años el dólar no estuvo “planchado”, sino que trepó de 3 a 4$. Esto solo ya te explica un 33% de inflación acumulada en ese período. Saludos,

    martín

  2. Muy buena tu nota Eduardo y coincido con vos en que las decisiones de formación de precios dependen del entorno inflacionario en que estas se toman y que esto le imprime dinámicas diferentes a la inflación dependiendo de cómo sea ese entorno. En un trabajo que hicimos hace un tiempo para Argentina y USA, se ve bastante claro que en entornos de inflación alta hay mucho comovimiento entre las inflaciones sectoriales y también más persistencia que cuando la inflación de tendencia es más reducida. Esto hace más difícil y costoso producir una baja de la inflación o al menos te condiciona a hacerlo en forma más lenta. Es posible que esquemas como pactos o concertaciones que intentan acordar acerca de alguna estructura de precios relativos puedan servir para coordinar un descenso de la inflación. Me parece importante recordar, de cualquier modo, que este tipo de estrategia se ensayó antes en Argentina y no fue tan exitosa para lograr una reducción más o menos permanente de la inflación en gran medida por la persistencia de grandes desequilibrios fiscales que no lograban corregirse. Hoy, por el contrario, la posición fiscal no muestra los desequilibrios de otras épocas. Preservar ese equilibrio es una condición necesaria para que cualquier mix de política que apunte a reducir la inflación sea exitoso.

  3. Eduardo,
    Muy buen análisis.

    Consulta; Cómo juega la falta de inversión (como límite a la frontera de producción doméstica y por ende preción sobre precio interno) combinada con una política monetaria expansiva (tendiente a mantener el ancla cambiaria nominal), expectativas inflacionarias adaptativas (con gran presión sindical sobre salarios), una balanza comercial positiva pero con creciente peso de las importaciones (muchas veces limitada con el objeto de liberar divisas que mantengan el ancla cambiaria) y empresas con márgenes de rentabilidad positivos que ajustan precios (con tal de mantener márgen, no de rentabilizar?

    A esto le podemos agregar un condimento más. La incertidumbre, la alta inflación y la falta de crédito (barato y accesible) para la clase media que generan un fuerte incentivo al consumo corriente de corto plazo (financiado con TC para ganarle algun puntito a la inflación) en detrimento del ahorro de largo y la inversión. Esto también retroalimenta a la inflación del lado de la demanda.

    Saludos
    Damián

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